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大宗商品价格走势分析

2012年上半年，主要大宗商品价格在欧债危机升级、全球经济增速放缓等因素的影响下震荡走低。面对后期的走势，市场分歧再度加剧。乐观者认为宽松的货币政策环境下，大宗商品价格在重挫后必会反弹，下半年行情可期；而悲观者认为在美元指数的压制下，弱势需求难以支撑价格的上涨。下半年，以铜、原油、钢材为代表的大宗商品价格的变化将如何演绎？本文将对此进行分析。

一、基本面综述

2012年以来，欧债危机久拖不决，债务危机和高失业率使欧洲经济下行的风险加大；美国经济缓慢复苏，通胀压力有所缓解，美元在欧元的大幅贬值下保持强势地位；中国经济延续了2011年的下滑态势，虽然在稳增长的基调下，政策预调微调力度加快，但体现到实体经济中尚需时日；新兴经济体经济状况持续恶化，出口出现明显下滑，货币政策转向保增长。

全球经济增速的明显放缓使上半年大宗商品价格的表现较为逊色，以铜、钢材为代表的大宗商品消费表现出异常的旺季不旺的特征，整体呈现前高后低的基本走势。就连影响原油价格走势较为重要的地缘政治因素的作用也较去年弱化，主要受供需层面及经济前景等因素的影响，其走势在相当长的时间内表现出与其它大宗商品的趋同性。

图表1 大宗商品价格走势

二、具体宏观因素分析

1、美元指数短期回落，中长期仍将处于相对高位，使得大宗商品上涨压力较大。

自2011年9月美联储推出扭转操作以来，美元指数于73一线强势反弹，并于2012年7月24日收于84.02的相对高位。8月份，美元指数在82-83之间震荡半个月之后，在美联储暗示QE3的情况下下跌至81的支撑位附近。

美元指数的走势主要受以下几个因素制约：一、美国经济复苏动能出现衰退，其中制造业出现疲软迹象，房地产市场数据喜忧参半，就业市场未发生明显改善，美元指数的进一步上涨缺乏基本面的支持；二、2012年下半年，对于谋求连任的民主党总统奥巴马而言，推高美元指数是必然选择，这也可以从2011年至2012年年底，美国选择OT操作以推高美元指数的做法中看出；三、欧元区债务危机的反复造成大量避险资金进入美债，导致美元需求走高。

展望后市，市场关注近期伯南克的讲话，若短期内美国未推出QE3，则美元指数上涨趋势仍然存在，不过在前期持续走高之后，上涨动能衰退，上方关注84的阻力位；若美联储近期推出QE3，则美元指数将跌破81的关键支撑位，下方关注80的支撑位。综上，即使美元指数短期内破位下跌，中长期看来，仍然会维持在相对高位的水平。

图表2 美元指数走势

2、全球多家央行齐放松，带来大宗商品价格上涨预期。

虽然8月全球三大央行集体不作为，但7月多个央行相继以降息或扩大资产购买规模等方式进一步实施量化宽松的货币政策，以刺激实体经济复苏。

对于货币宽松的效果，各国反应不一。其中，中国的连续两次降息，导致中小企业融资成本快速下滑，银行对重点企业与基础设施建设的信贷投放加快；而发达经济由于自身的经济复苏态势趋于疲软，失业率高企，因此巨量的流动性对实体经济的增长作用有限。综合看来，虽然宽松的货币政策带来了上涨的预期，但政策的刺激效果短期内难以在实体经济上体现出来。

图表3 三大央行货币政策

3、中国经济减速，全球需求下滑，难以支撑大宗商品价格的上涨。

近几年，中国经济的发展带动了大宗商品需求的快速增加，这是支撑国际大宗商品价格持续上涨的重要因素。然而，在当前稳增长的基调下，中国需求变得不堪重负。

图表4 国内GDP走势

从需求规模上看：一方面，当前M2与M1的进一步背离表明中国经济依然保持着投资过热而需求不足的特点。按照历史经验，一味以固定资产投资来驱动经济对当前的经济困境无疑是雪上加霜。故在国内消费疲弱和出口下降的情况下，寄希望于通过固定资产投资来拉动大宗商品需求的愿望恐难实现。另一方面，当前钢铁、铜等主要大宗商品库存高企，三季度在国内政策刺激及需求回暖的作用下，库存回调的可能性较大，去库存过程将成为推动下半年经济增长放缓而压低原材料需求的因素之一。

从需求时间上看：当前中长期贷款的停滞制约了稳增长的速度。近期信贷扩张的加速更多的体现在短期贷款和票据融资的增加，中长期贷款的数量停滞不前。这意味着新开工项目依然单薄，中国需求的启动仍需时日。

三、大宗商品后期价格走势

2012年下半年，全球经济将呈现出经济增速放缓与流动性预期的博弈。美国经济持续缓慢复苏，但复苏过程中不乏反复过程，不排除反复过程中推出QE3的可能；欧债危机继续困扰市场，三季度西班牙和意大利债务危机恶化的可能性较大，市场将跟随欧债危机的进展波动；中国经济增速明显放缓，相对宽松的货币政策和积极的刺激政策作用的发挥尚需时日。

综上，虽然宽松的货币政策带来上涨预期，但考虑到美元相对高位、需求放缓等因素，以铜、钢材为代表的大宗商品下半年仍将维持弱势，而原油价格在地缘政治因素的影响下，其走势相对较好。具体看来，有色金属方面，在欧债危机和自身基本面的影响下，下半年将呈现出先抑后扬的宽幅震荡走势；钢材方面，在市场供需矛盾尖锐，行业减产力度不及预期，当前稳增长的政策更趋于保增长的情况下，预计钢材价格在8月末9月初筑底后，应有一波缓慢、温和的反弹，但总体上弱势运行的格局难有改变；化工方面，原油价格或将呈现出上涨、回调、再上涨的走势，但难以超过年初的高点，其他化工产品在原油价格的影响下产生相应的波动。预计后期欧债危机仍将成为大宗商品价格重要的下跌风险，若出现恶化，则很有可能抵消好不容易出现的利多苗头，可以说反弹动能有限，而下跌打压无限。

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